Ist die Übernahme von H&E durch Herc ein gutes Geschäft?

Bild: Herc Rentals

United Rentals gab im Januar bekannt, H&E Rentals, das viertgrößte Vermietungsunternehmen der USA, für 4,8 Milliarden Dollar übernehmen zu wollen. Letzte Woche bot Herc Holdings Inc. überraschend ein Gegenangebot für 5,3 Milliarden Dollar. Ist das ein gutes Geschäft? Was bedeutet das für Herc Rentals und die gesamte Vermietungsbranche?

Geschichte der Fusionen und Übernahmen auf dem US-Mietmarkt

Seit den 1990er Jahren hat sich der US-Mietmarkt durch Konsolidierung, Fusionen und Übernahmen deutlich verändert. United Rentals entstand als Konsolidierer, als Käufer von Unternehmen in einer fragmentierten Branche.

Fusionen und Übernahmen liegen United Rentals im Blut. Gründer Brad Jacobs war zuvor an der Konsolidierung der Abfallwirtschaft beteiligt und führte United Waste Systems bis zum Börsengang und dem anschließenden Verkauf an Waste Management Inc. für 2,2 Milliarden US-Dollar.

United Rentals hat über 200 Vermietungsunternehmen übernommen, darunter mehr als eine Handvoll mit einem Wert von jeweils über einer Milliarde US-Dollar.

Daher war es keine allzu große Überraschung, dass United Rentals seine Absicht bekannt gab, H&E für 4,8 Milliarden Dollar zu übernehmen.

Überraschender war, dass Herc Rentals United um eine halbe Milliarde Dollar überbot.

Lieferung der Ausrüstung von Herc Rentals.

Herc, ursprünglich bis 2016 Teil von Hertz Global Holdings (einschließlich weltweiter Autovermietungsaktivitäten), ist seit den 1960er Jahren eines der größten Autovermietungsunternehmen der Welt.

Herc wuchs durch eine Kombination aus organischem Wachstum und Akquisitionen, wobei der Schwerpunkt auf organischem Wachstum lag.

Vergleichen Sie dies mit United, das in einem einzigen Jahr mehr als 90 Autovermietungen übernommen hat.

Der Umsatz von United Rentals belief sich im Jahr 2024 auf 15,3 Milliarden US-Dollar, der von Herc auf 3,28 Milliarden US-Dollar. Eine Übernahme im Wert von 4 oder 5 Milliarden US-Dollar klingt für United also nach einer großen Summe (tatsächlich ist sie die größte in der Geschichte der Branche), und für Herc ist sie proportional noch viel größer.

Ein genauerer Blick auf die Zahlen zeigt, dass die Übernahme für Herc zwar ehrgeizig, aber aus mehreren Gründen nicht übermäßig riskant ist.

United bot an, 4,8 Milliarden Dollar ausschließlich in bar zu zahlen, während Herc 75 Prozent in bar und 24 Prozent in Herc-Aktien zahlen wird; also knapp 4 Milliarden Dollar in bar.

Beide Unternehmen verfügten bereits vor Beginn der Ausschreibung über ausreichende Bankkredite, um die zugesagten Beträge abzuwickeln.

Die Investitionsausgabenprognose für Herc lag für 2025 bei 700 bis 900 Millionen US-Dollar, und H&E verfügt über eine Flotte, die jünger ist als der Durchschnitt von Herc. Daher ist es interessant, dies mit den ursprünglichen Flottenkosten von H&E in Höhe von 2,9 Milliarden US-Dollar zu vergleichen.

Synergien für die Herc/H&E-Akquisition

Das fusionierte Unternehmen wird von zahlreichen Synergien profitieren. Sowohl United Rentals als auch Herc nannten konkrete Zahlen zu den Einsparungen und Effizienzsteigerungen durch die Übernahmen.

Die bereitgestellten Details sind angesichts des allgemeinen Trends der letzten Jahre zu begrüßen, bei dem Fusionen und Übernahmen im Mietbereich immer weniger Informationen über die Anschaffungspreise preisgeben, insbesondere bei Familienunternehmen und Private-Equity-Investoren.

Die erste Synergie sind Kosteneinsparungen. United legt regelmäßig Zusagen für größere Akquisitionen vor, nennt diese in Investorenpräsentationen und beantwortet Fragen von Analysten. Für seinen H&E-Vorschlag wies United darauf hin, dass innerhalb von zwei Jahren Kosten- und Effizienzeinsparungen in Höhe von 130 Millionen Dollar möglich seien.

Die zweite Synergie betrifft Umsatzsynergien, einschließlich Cross-Selling. H&E konzentriert sich stark auf Hubarbeitsbühnen, Erdbewegung und Materialtransport, während sowohl United als auch Herc über sehr umfangreiche Flotten verfügen, darunter auch umfangreiche Spezialmietangebote.

Beide Unternehmen würden daher weitere Spezialausrüstungen an den bestehenden H&E-Kundenstamm vermieten. Dazu gehören unter anderem Strom, Pumpen, Abstützungen, temporäre Unterkünfte, Heizung und Kühlung. United prognostizierte für die H&E-Transaktion Umsatzsynergien in Höhe von 120 Millionen US-Dollar pro Jahr.

Für die größten Vermietungsunternehmen stellen die Anschaffungskosten der Ausrüstung aufgrund von Mengenkäufen eine große Einsparmöglichkeit dar.

United Rentals teilte Analysten mit, dass es gegenüber den H&E-Kosten 5 Prozent einsparen könne. Die kombinierte Herc- und H&E-Kosteneinsparung dürfte zwar etwas geringer ausfallen, doch jede Einsparung von 1 Prozent bei einer Flotte von 10 Milliarden Dollar entspricht immer noch 10 Millionen Dollar.

Schließlich können die Steuerersparnisse für den Erwerber erheblich sein. United schätzte den Wert auf 54 Millionen Dollar – eine ausreichend hohe Summe, um sie in die Bewertung einzubeziehen.

Herc war hinsichtlich der kombinierten Synergien optimistischer als United und wies bis zum Ende des dritten Jahres ein zusätzliches EBITDA von 300 Millionen US-Dollar aus.

Wie sind die Akquisitionen zu bewerten?

Die gängigste Bewertungsmethode für Vermietungsunternehmen ist das EBITDA von zwölf Monaten multipliziert mit einem Multiplikator. EBITDA steht für Earnings Before Interest Tax Depreciation and Amortisation (Gewinn vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisation), eine Art operativer Cashflow vor Abschreibungen.

Dies wird auch als Unternehmensbewertung bezeichnet. Der Gesamtwert beinhaltet die Schulden des Unternehmens, sodass die Aktionäre bei der Übernahme des Unternehmens den Unternehmenswert abzüglich der Schulden erhalten.

Der Unternehmenswert wird anstelle des „Gewinns vor Steuern“ verwendet, um aufgrund unterschiedlicher Abschreibungszeiträume einen Vergleich zwischen Unternehmen zu erleichtern.

Manche Autovermietungen schreiben ihre Mietflotte über fünf Jahre ab, manche über zehn, manche über mehr, wobei sich der Zeitpunkt des Anfalls der Kosten ändert.

Anekdoten zufolge beginnen die Verhandlungen in Europa bei einem EBITDA-Wert von 5 bis 6x, während in den USA eher ein EBITDA-Wert von 6x oder 7x erreicht wird. Es gibt viele Ausnahmen: Bei älteren Flotten oder geringerer Rentabilität und Wachstum ist der EBITDA-Wert niedriger, bei einzigartigen, schnell wachsenden und insbesondere spezialisierten Mietfahrzeugen hingegen höher.

Vergleich der EBITDA-Multiples des Angebots

In diesem Fall belief sich das Angebot von United für H&E auf ein EBITDA-Multiple von 6,9x, und für United liegt es effektiv bei 5,8x, wenn man „das bereinigte EBITDA einschließlich 130 Millionen US-Dollar an angestrebten Kostensynergien und den Nettogegenwartswert der Steuerattribute, der auf ungefähr 54 Millionen US-Dollar geschätzt wird“, berücksichtigt.

Außerhalb der USA sind Investoren in Mietunternehmen oft skeptisch, wenn es darum geht, das Vielfache unter Berücksichtigung von Synergien anzugeben. Die Börsenanalysten akzeptieren dies jedoch, wenn das Managementteam über Erfahrung mit der Integration von Mietunternehmen verfügt.

Sowohl Herc als auch United haben über Jahrzehnte hinweg zahlreiche Mietwagenunternehmen übernommen und genießen daher ein hohes Ansehen. Analysten sind weniger optimistisch, was Übernahmen durch private Investoren oder Private Equity angeht.

Herc nannte drei verschiedene EBITDA-Multiplikatoren: 7,4x EBITDA für die Übernahme einschließlich Steuervorteilen, 6,3x mit Kostensynergien und 5,2x einschließlich Umsatz- und Kostensynergien.

Ist das ein gutes Geschäft für Herc?

H&E wird für den doppelten Wert seines Geräteparks und mehr als das Dreifache seines Jahresumsatzes übernommen.

Das EBITDA-Multiple liegt bei 7x und ist damit höher als bei manchen Übernahmen, aber nicht so hoch wie bei Spezialvermietungsunternehmen bei jüngsten Transaktionen.

Wenn private Vermietungsunternehmen das 5- bis 7-fache ihres EBITDA oder mehr wert sein können, vergleichen Sie dies mit den EBITDA-Multiplikatoren der profitableren Vermietungsunternehmen selbst, die an der Börse notiert sind.

Ein Herc-Generator auf einer Wohnbaustelle in Nantucket, Massachusetts, im Sommer 2024. (Foto: IRN)

Laut Finbox, der Website für Aktienanalysen, lag die EBITDA-Multiple-Bewertung von United Rentals zwischen 2020 und 2024 im Median bei 11,9x.

Ashtead/Sunbelt erzielte in den letzten Jahren im Durchschnitt mehr als das 8-Fache und liegt aktuell bei 7,72x. Herc liegt aktuell bei 7,89x und das Beherbergungs- und mobile Lagerunternehmen WillScot bei 16,2x EBITDA (alle Stand: 14. Februar 2025).

Diese Vermietungsunternehmen sind nicht alle direkt vergleichbar, aber das beobachtete EBITDA-Multiple ist im Vergleich zum Schlagzeilenwert von 5 bis 7x für Herc H&E interessant.

Ergebnissteigernd

Im Finanzjargon wird diese Übernahme im ersten Jahr „gewinnsteigernd“ sein, das heißt, sie wird Hercs Gewinn schrittweise steigern, selbst nach Abschreibung des mit der Bewertung von H&E verbundenen Geschäfts- oder Firmenwerts.

An der Börse gehandelte Unternehmen erhalten sehr schnelles Feedback von ihren Anlegern, da sich ihr Aktienkurs täglich und sogar minütlich ändert.

Sowohl die Aktienkurse von United als auch von Herc sind seit Januar gestiegen. Die Kursbewegungen beider Unternehmen waren aufgrund der verschiedenen H&E-Ankündigungen geringer als aufgrund allgemeiner Wirtschaftsnachrichten. Ich betrachte dies daher als positives Feedback der Börse.

Die Zeit wird zeigen, ob es ein gutes Geschäft war oder nicht. Ich vermute, dass es das ist.

Eine Frage ist, wann es weitere Milliardenübernahmen oder -angebote von United, Herc und anderen außerhalb der USA geben wird. Letztendlich ist Hercs Übernahme von H&E im Wesentlichen eine Wette auf ein weiteres und profitables Wachstum des US-Mietmarktes.

Der Autor: Jeff Eisenberg ist seit seinen Anfängen bei Genie in den 1990er Jahren im Vermietungsgeschäft tätig und finanzierte Expansionen von Vermietungsunternehmen. Er hat Vermietungsunternehmen auf mehreren Kontinenten beraten, gegründet, geführt, übernommen und verkauft. Derzeit ist er nicht geschäftsführender Direktor bei Smart Platform Rental mit Sitz in Großbritannien und berät Kunden weltweit in den Bereichen Fusionen und Übernahmen sowie nachhaltige Energie. Tel.: +44 7900 916933, E-Mail: [email protected]